2023中报总结
2023上半年沪深300指数收盘为3842.45点，上半年收盘下跌0.75%。2022年11月初疫情放开以后，大盘在消费预期的带动下有一轮强劲的反弹，2023年1月底大盘反弹到了最高点4268.15点，涨幅10.24%。2月份以后由于消费疲软以及房地产市场的持续低迷，大盘持续下跌，最终又跌回到了年初的原点位置。本基金是2022年5月18日正式开始建仓，5月17日收盘沪深300的点位是4005.89点，相对于基金建仓的点位，沪深300下跌4.08%。本基金最新净值为***，跑输沪深300。
2023年市场最耀眼的明星无疑是人工智能板块，其次是中特估板块，最后是中药板块。这三大板块支撑起了大盘的脊梁，在这背后，则是其他板块的全面塌陷。很遗憾的是本人对市场最热的三个板块都了解不够深（在能力圈范围之外），所以很难参与其中，而了解最深入的两个板块（消费+医药）则陷入了冰点时刻，跑输大盘也没什么奇怪的了。
【资料图】
本人投资理念最底层的逻辑是股权思维，即以较低的价格买入优质股权，一般而言采取的都是逆势建仓的策略，2022年下半年由于消费和医药一路暴跌，所以去年主要买入的是消费股和医药股，2023年上半年三大成长板块（军工+芯片+新能源）开始大幅调整，很多股票已经跌倒了价值股的估值水平，所以今年上半年主要建仓的就是这三大成长板块，目前军工+芯片+新能源三大板块总持仓15%，这个仓位相对比较合理，目前还处于盈利状态，这是今年上半年最大的动作。
从整体的市场温度来看，目前大盘的估值水平大概处于8度左右（0-100度），显然处于历史的低估值区域；从个股层面来看，很多优质股估值都跌倒了历史最低估值水平，以消费和医药股为例，估值水平已经跌破了去年疫情最严重时候的估值水平，处于冰点时刻；很多成长股也已经跌倒了价值股的估值水平，当然也有一些企业估值水平还处于相对高位。从个股和大盘两个维度来看，估值处于历史的低估值区域。
整个地产产业链占GDP比重在30-40%左右，房地产的持续低迷导致整个地产产业链处于萎缩状态，对整体经济形成很大的负面压力；叠加资本市场持续低迷，金融从业人员收入大幅减少，以及互联网企业渗透率到顶开始大幅裁员，相关从业人员大量失业，以上三个因素叠加在一起，导致大量的中产阶级收入明显减少，整体消费低迷，出现了局部的消费降级现象，人们对花钱谨慎起来。
这就是目前的市场情况，基本面的确不客观，但估值也处于历史低估值区域，个人理解市场已经充分反应了基本面的情况，也就是说不好的基本面已经被市场“定价”了，这个时候反而要乐观一些，基本面的任何改善都会激发市场的乐观情绪。本人还是维持以前的判断：疫情放开以后消费的弱复苏+上游原材料价格下跌+去年的低基数效应，消费行业的中报业绩大概率会超过市场预期，看好消费股下半年的表现。
消费降级的提法并不准确，准确的定义应该是消费分级，消费分级是指人们荷包缩水以后，一方面在功能性消费方面转向“平价商品”，以降低消费开支，同时在精神消费层面转向更加高端的具备强社交属性的产品（消费频次减少但消费品牌提升），中端品牌全线崩塌，成为最大的输家，消费分级现象已经清晰的出现了。
由于产业结构的阶段性调整，人们的收入减少，消费分级现象在20世纪70-80年代的美国以及日本在90年代都阶段性的出现过。由于美国产业调整比较及时，高科技产业成为顶梁柱，消费分级现象并不是特别明显，阶段性出现以后重新以消费升级作为主线条，而日本由于GDP阶段性负增长，导致日本成为“失去的30年”，消费分级现象特别明显，期间出现了大量平价商品：优衣库、无印良品、大创百元店、7-11便利店等。同期高端奢侈品的消费并没有减少，消费分级现象出现10年以后由于人人手里都已经有了“LV”，高端奢侈品的消费才开始萎缩，所以消费分级开始以后并没有对高端奢侈品市场造成冲击。这里面要强调一点，平价商品并不是低价商品，而是通过产品设计创新和商业模式创新，一方面大幅提高了产品的审美和设计水平，另一方面降低了成本，从而出现了价格相对便宜，审美水平很高的所谓“平价商品”，其实也可以看做是另一种意义上的产品升级。
中国未来的消费分级现象更像美国还是更像日本？取决于未来的经济发展水平，如果未来5年中国的GDP仍然可以保持4-5%的增长水平，那么消费分级就不会太明显，而消费升级就是主线条；如果GDP增速降低至2-3%左右的水平，那么消费分级就是不可避免的现象，日本就有了重要的参考意义。另一个观察指标是中国的产业结构调整，目前中国在电动车和光伏发电两个领域已经占据了明显的全球竞争优势，未来如果在新材料领域、芯片领域、高端制造领域取得明显的突破，则可以对标美国的产业发展路径。
对中国未来的发展我还是相对乐观的，中国具备完善的基础设施，完美的上下游产业链，大量的工程师红利，激励机制更加完善的管理制度，中国人对赚钱的强烈渴望，以上这些因素的组合在全球具备突出的竞争优势，加上时间的维度，通过时间的积累，高端突破是大概率事件。
现阶段消费分级现象已经出现了，硬消费和高端消费是两大选股方向，硬消费的代表是酵母行业、乳制品行业、旅游演艺，基本不受阶段性消费降级的影响，属于刚性支出，同时受益于疫情以后的消费复苏；高端消费的代表则是高端白酒，虽然有一些消费疲软的现象，但整体受益于“少喝酒，喝好酒”的社会发展趋势，未来发展前景还不错。
第一类投资机会是百里挑一的最优质白马股。对于最优质的白马股而言，第一步是通过苛刻的条件进行“筛选”，第二步就是估值，估值是重中之重。如何进行估值？本人的思考如下：（1）复盘历史估值水平，希望企业最好落在历史低估值区间内；（2）需要市场情绪的配合，市场情绪比较低迷的时候会出现比较好的价格；（3）最好有一些行业性利空或者企业自身有一些利空因素出现。一般来讲满足以上三个因素中的两点，就会出现相对比较好的“买入点”。这种投资策略属于“以相对合理的价格买入最优质的企业”，即便出现了比较好的“买点”，但相对于市场上其他类企业而言，估值看起来还是偏贵的，这一点非常重要。也就是说对这类企业我们要另眼看待，估值上要有一定的溢价水平，即便王子落难他也比普通老百姓值钱的多。估值上的溢价水平可以参考两点：（1）公司历史上的估值平均水平；（2）以未来现金流折现的角度来看待估值。给与优质白马型企业多高的溢价水平是这种策略的核心思考点，溢价水平过高会面临未来回报不足的风险，溢价水平过低则有错失的风险，所以确定“合理”的溢价水平就比较关键，市场经验就比较重要了。
第二类投资机会是各行各业中的优质龙头企业。除了最优质白马型企业之外，其他所有企业都可以归类到这种投资策略里面，这种投资策略的核心是极致的估值水平，超低估值是核心中的核心。如果说优质白马型投资由于企业未来发展的确定性非常高，所以享受一定水平的确定性溢价，那么对于类困境反转型投资而言，未来发展或多或少有一定的不确定性，而这种不确定性需要足够的价格补偿，通过价格补偿来对冲未来发展的不确定性。什么时候市场的估值水平最低？市场崩盘或者行业崩盘，市场崩盘对应的是大熊市底部，行业崩盘对应的是行业周期底部，崩盘是最好的建仓时机。对于类困境反转型投资策略而言，有几点因素比较关键：（1）覆盖面需要足够广，这样才能发现不同行业的周期性波动出现的投资机会；（2）等待很关键，市场底部和周期底部都是等出来的，没有耐心是万万不能的；（3）历史最极端的PB估值是最重要的参考因素，PE估值往往还在历史高位，PE估值失真；（4）公司或者行业的利空因素基本都出清以后再考虑进场，也就是说利空已经被市场充分定价之后再考虑买进；（5）不危机不投资，这一点最关键，类困境反转型投资也可以翻译为危机投资法，只有发生市场危机、行业危机、企业危机的时候才是买入的最好时机。
万物皆有周期，类困境反转型投资策略本质上是利用周期的力量进行反周期布局，在周期底部，大家看到的全部是风险，其实恰恰相反，以大树为例，周期底部相当于冬季，虽然大树表面是凋零了，但根部在积蓄能量茁壮成长，一旦时间成熟，根部积蓄的能量便会转化为成长势能，根繁叶茂。从企业的视角来观察，在逆周期环境里企业是否在持续提升市场份额比较关键，市场份额在顺周期里可以转化为更高的利润，即企业在逆周期里赚市场份额，在顺周期里兑现利润，从而实现业绩的波动性增长。
如果缺乏自信，不能坚持自己的观点，股票投资就会走向随波逐流，最终被市场淹没，所以自信是投资人必备的素质之一，但过犹不及，如果自信发展为过度自信，大脑会自动对负面消息进行屏蔽，不断强化正面消息，形成一个“信息茧房”，最终会造成重大的投资损失。如果说自信是投资人必备的素质，那么过度自信就是投资人的滑铁卢，那么如何避免过度自信呢？
投资决策本质上就是基于概率判断做决策，贝叶斯定律是一个非常好的思维工具，投资人按照现有的信息做出投资判断，之后根据新出现的信息来不断修正自己的判断，这样就可以避免过度自信现象的出现，也可以避免重大的投资损失。
消费占比41.1%，医疗占比13.9%，消费+医药占比55%，这是基金的基本盘，消费和医药跌入冰点时刻，对基金净值负面影响较大，但下半年潜力较大；优势制造业占比22%，科技行业占比14.1%，服务业占比5.6%。单独来看，三大成长板块（芯片+新能源+军工）占比15.1%，这个持仓结构比2022年底的时候更加合理一些，也更均衡一些。
今年上半年，最重要的仓位调整是增加了三大成长板块的仓位（以价值股的估值买入成长股），这是今年年初就制定了的投资计划，三大板块大幅调整，顺利完成了建仓计划。
2023年中报是一个重要的时间窗口，市场的预期已经足够差了，只要中报业绩稍微好一点市场就会有比较好的表现。个人认为消费股的中报业绩可能会超市场预期，消费股业绩逐季度改善的判断维持不变，下半年消费行业可能会有较好的表现。
确定性、成长性以及商业模式是思考投资的关键三要素，每个人会有不同的理解和权重，下面谈谈本人的理解：（1）确定性始终排在第一位，可以达到50%的权重，没有确定性，一切免谈；（2）商业模式非常重要，商业模式相当于企业的发展基因，决定了企业未来发展的前景，从另一个方面来讲，好的商业模式强化了确定性，而差的商业模式弱化了确定性，所以商业模式和确定性之间是正相关，是孪生兄弟；（3）成长性也很重要，企业的估值水平与企业的成长性息息相关，但如果没有确定性，成长性一文不值。换句话说，先有了确定性然后再谈成长性，而不能本末倒置；（4）确定性和商业模式属于一体两面，成长性属于锦上添花。本人的投资策略，最重要的要素是确定性：企业发展的确定性、价格的确定性、周期的确定性。在确定性被“确定”以后，结合成长性、商业模式、市场的力量、周期的力量综合考虑，找到相对好的买入点。
放弃短期内投资业绩的稳定性，通过延迟享受来追求长期投资业绩的稳定性。在短期有效和长期有效策略之间会毫不犹豫的选择长期有效的策略，或者说长期有效的策略是通过短期无效来实现的！长期有多久？个人理解以3-5年的投资周期来考量是比较合理的。
